José Manuel Pazos

Una acción sin precedentes, que constituye un símbolo y abre muchas preguntas, fue la incautación de las reservas rusas por Occidente. La acción se cargó al debe del dólar como representación del poder hegemónico e inauguró un nuevo periodo en el que se cuestiona, no ya su valor relativo a otras divisas, que también, sino su valor como unidad de reserva. Desde entonces, otras acciones unilaterales de EE.UU. han servido para agrandar la desconfianza, siendo la más evidente el ataque a la independencia de la Reserva Federal. Una vez quebrada, muy difícilmente será recuperada.

A punto de cumplirse tres semanas desde el cierre de la administración federal en EE.UU., no hay síntomas de un pronto final al conflicto. Los efectos económicos de situaciones similares en el pasado acaban por diluirse una vez se recupera la actividad, y son considerados por los mercados episodios pasajeros sin especial gravedad, siempre que no afecte al cumplimiento de las obligaciones del Tesoro con sus acreedores.

Son muchos los ejemplos que evidencian cómo se han ido rompiendo correlaciones que constituyen la base de la gestión de carteras para un inversor y de la gestión de riesgos para un gestor corporativo. La institucionalización del proteccionismo rompe con casi 60 años de políticas de desarme arancelario que permitieron la globalización, la apertura de las economías y la deslocalización.

Si hemos de ver cambios, vamos a tener que esperar al próximo informe trienal del Banco de Pagos Internacionales sobre el mercado de divisas. En el que acaba de publicarse no hay ni asomo de sombra sobre la hegemonía del dólar.

Analiza el Banco Central Europeo en su Blog lo ocurrido con los precios de los alimentos en Europa desde la pandemia. Su conclusión: la alimentación ha subido en promedio un 30% desde finales de 2019. Algunos básicos como el café, el cacao o la mantequilla son un 50% más caros. Asocia estas importantes subidas con el alza de los precios de la energía provocado por el conflicto en Ucrania, así como con factores específicos que relaciona con el cambio climático.

Necesidad obliga, y la redefinición de lo que significa “estabilidad de precios” se pone en marcha. Cuando los datos no cuadran con los objetivos, no siempre se ajustan los datos. A veces, se cambia el objetivo.

Bienvenido al nuevo curso. Entre los cambios más relevantes que nos deja agosto, destaca la práctica confirmación de que la Reserva Federal recortará moderadamente los tipos los días 16 y 17 de septiembre. Los actuales están en el rango 4.25%-4.50% y, hasta el evento de Jackson Hole, los pronósticos daban muy baja probabilidad a recortes de tipos en 2025. Ahora, el recorte de septiembre se considera ya recogido en las cotizaciones con las que arrancamos el mes y también una elevada probabilidad de recorte en diciembre.

China enfrenta una segunda desaceleración tras haber sostenido su crecimiento post-COVID a través de una fuerte inversión industrial. Esta estrategia ha elevado el peso del sector hasta representar el 25% del PIB, un nivel inédito en economías de este tamaño. Buena parte de ese peso se centró en sectores que actualmente enfrentan una débil demanda -acero, cemento o vidrio- generando un evidente exceso de capacidad. A ello se suma un entorno de precios industriales que arrastran cerca de tres años en negativo, y por tanto una deflación persistente.

La independencia de un banco central no se erosiona de golpe. Se socava. Ruido, sospechas, ataques personales o presupuestarios que buscan debilitar su autoridad frente a la opinión pública. De eso va lo que estamos viendo en torno a la Reserva Federal y su presidente.

El dólar ha protagonizado en los últimos dos meses esta columna semanal. Hemos intentado ser claros en cómo interpretamos su evolución y cómo esperamos que continue. Está reiniciando su curso a la baja, tras algunas sesiones de “estancamiento”, y lo hace con excusas que pueden llegar a ser tan peregrinas o verosímiles como el lector desee. No es distinto de lo que ocurre cuando el asunto es la guerra o una cumbre de líderes mundiales. Dediquemos esta columna a otras cosas.

La correlación positiva entre los tipos de interés de la deuda a largo plazo de EE. UU. y el tipo de cambio del dólar se ha roto. Lo han hecho otras correlaciones, pero esta es la que ha merecido más atención, y es el argumento más visible que puede exponerse para documentar hasta qué punto el final del excepcionalismo norteamericano va más allá de un ajuste económico y pasa al terreno de la erosión de la hegemonía.

Parece que el perturbador está en una mala racha, y francamente, me alegro mucho. Los jueces le ponen freno. El mercado de deuda también. Su otra hora amigo, -de personalidad no menos perturbadora, aunque en su caso al menos puede asociarse al síndrome de Asperger- dice que el proyecto de presupuesto es una “abominación repugnante”. Pretendería superar al “grande y hermosa” de perfecta factura trumpiana. Y lo hizo. Todo esto desde dentro.

La política económica en general, no es asunto de gran popularidad. Quizá una de sus ramas, la política monetaria, resulte menos espesa, porque simplifica el punto de atención sobre un precio, el tipo de interés; sobre un actor, el banco central; y sobre un objetivo, la demanda. Eso sí, el adjetivo calificativo especificativo, “monetaria”, exige de otro, explicativo, para trasladar al lector la intención del sustantivo, y así hablamos de política monetaria “expansiva” o “contractiva”, que se interpreta en su acepción más común a través de los tipos de interés.