Un solo informe de empleo ha sido suficiente para romper nueve semanas consecutivas de subidas en Wall Street. El viernes, el Nasdaq cayó un 4,2% y el S&P 500 perdió un 2,6%, poniendo fin a una racha que había llevado a los índices a máximos históricos.
El detonante fue la publicación del informe de empleo de mayo: 172.000 nuevos puestos de trabajo, más del doble de los 85.000 que esperaba el consenso, con las cifras de marzo y abril revisadas al alza en 93.000 empleos adicionales. El mercado laboral se acelera. Habría de ser una buena noticia, pero no lo fue.
BUEN DATO, MALA NOTICIA
El rendimiento del bono a dos años alcanzó su nivel más alto en quince meses. El mercado pasó a descontar una subida de tipos antes de diciembre, algo que hasta esa mañana no se anticipaba hasta abril de 2027. El dólar repuntó. Y la bolsa cayó con fuerza, liderada por las tecnológicas: el índice de semiconductores perdió un 10,3% en una sola sesión.
Es la lógica clásica: empleo fuerte implica inflación persistente, inflación persistente implica tipos más altos, y tipos más altos comprimen las valoraciones de compañías cuyo valor descansa en flujos de caja futuros. Hasta aquí, lo normal.
Lo que convierte un buen dato en una mala noticia son las condiciones en la base del sistema y como estas condiciones se manifiestan: el nivel de deuda sobre el que se opera. El Tesoro emite a un ritmo histórico, el servicio de la deuda ya supera el 3% del PIB, y la nueva Reserva Federal pretende haber dejado de actuar como comprador de último recurso. Sin esa red, cada dato que retrasa los recortes —o anticipa subidas— se traduce directamente en mayor coste de financiación. No se trata de que los mercados reaccionen solo a la política monetaria. Reaccionan también a la distancia entre lo que el Tesoro necesita colocar y lo que los compradores están dispuestos a absorber. Esa diferencia es la prima de riesgo. Es eso lo que se mueve, y lo demás se ajusta.
CAMBIA EL OBJETO DE DEBATE
Es en este contexto cuando llega el cambio de orientación que marca el nuevo presidente de la FED: devuelve al mercado la responsabilidad de fijar el precio del riesgo, reduciendo balance y abandonando la orientación futura. El problema es que esta doctrina se estrena cuando la inflación al consumo está en el 3,8%, la mayorista supera el 6%, el mercado laboral sorprende al alza y el Tesoro emite sin mecanismos de amortiguación. El dato del viernes complica el diagnóstico, y hace más difícil evaluar si los tipos de interés están en un nivel que pueda o no considerarse suficientemente restrictivo.
El mercado descuenta ya una subida antes de diciembre, algo que hace una semana no anticipaba hasta abril de 2027. Es un movimiento significativo, y se produce anticipándose a la primera reunión con el nuevo presidente -16 y 17 de junio-. El mercado de bonos adelanta su diagnóstico y lo hace sin esperar a una declaración de intenciones de una institución que se propone hablar menos y orientar menos. No es extraño que el mercado se adelante sin esperar a que le hablen. Esto no significa que los diagnósticos respectivos tengan que coincidir. El shock inflacionario sigue siendo en buena parte de oferta, los salarios reales continúan cayendo y el nuevo presidente llega con un sesgo declarado hacia tipos más bajos.
Si los próximos datos no confirman la tendencia del viernes, el descuento actual puede corregirse con la misma velocidad con que se formó. Lo que ha cambiado esta semana es el objeto del debate, que pasa de discutir cuándo recortará la FED, a preguntarse si tendrá que subir.